 同时，数据显示，2018年，财务顾问业务交易金额前十的券商分割了并购市场超六成的市场份额，其中前五名券商就占据了48.32%的市场份额。 市场人士表示，未来龙头券商在资本实力、人才优势方面将加速拉开与中小券商在金融科技方面的差距，业绩也将不与中小券商一致，市场疲弱、交易萎缩等因素对大券商与小券商的影响已经不再“步调一致”了，头部券商业绩抗周期的趋势越来越明显，有望享受估值溢价。而日前中证协发布的2018年前三季度131家证券公司的经营数据显示，全行业合计实现营收1893.31亿元、净利润496.55亿元，这一盈利规模，大约是2016年前三季度的一半、2015年前三季度的四分之一。 向上弹性足 2018年10月中下旬券商板块开始活跃，成为市场的稳定器，而后经历一番调整后，近期再度活跃。对于持续活跃的券商板块，后市该如何配置? 银河证券表示，资本市场改革创新政策红利释放，有望为券商带来新的业务增长点。证券行业政策环境边际改善，多项利好政策密集出台，引导长期资金入市，提振市场信心，有助板块估值提升。行业“马太效应”加剧，强者恒强，集中度持续提升逻辑不变，持续看好龙头券商配置机会。 太平洋证券行业研究则指出，展望2019年，券商板块有望受资本市场政策利好持续推动，在第二季度之后业绩边际改善的预期增强，预计2019年行业实现营收增长6.6%，净利润增长10%。科创板设立、注册制试点、并购重组交易活跃，不仅将提振投行业务收入，还有望带动自营(部分包销方式、做市)、零售经纪(分支营业网点发掘有科创板投资需求的高净值客户)、直投公司等其他业务条线，协同机制较为完善的龙头券商将显著受益。板块当前整体估值的向下空间基本锁定，向上弹性足，券商板块行情值得期待。 东兴证券表示，2019年全部上市券商将采用I9准则，预计一季度券商股票质押业务将计提较高信用减值损失，使业绩承压。但从券商股票质押资产质量来看，随着质押股票到期再质押的进程，实际违约担保比例将不断动态调高，券商净资产侵蚀的担忧也将不断趋于缓和，2019年上半程看好风险偏好抬升带来的券商短期行情。 从2019年全年来看，受益于刺激社融、扩大直接融资比重、便利化兼并重组和科创板注册制等政策驱动，券商投行业务有望大幅度回暖。 国泰君安:自营改善财富转型,风险可控享有溢价 国泰君安 601211 研究机构：安信证券 分析师：赵湘怀 撰写日期：2018-11-02 事件:2018年前三季度国泰君安实现营业收入168亿元(YoY+1%;中信-4.5%/海通-16%),扣非后的归母净利润46亿元(YoY-29%;中信-8.4%/海通-45%)。我们认为公司三季报核心边际变化有:(1)自营收益边际改善,剔除处置国联安基金收益后自营收入同比增长25%,三季度单季自营收入环比增长60%而同比增长1%;(2)公司经营总体稳健,三季度末公司信用减值计提环比仅增长0.8亿元,减值压力减轻;(3)大宗商品业务交易规模扩大导致公司收入提升但利润率降低。 发力财富管理,佣金升份额降。前三季度公司经纪业务收入35亿元,同比减少19%跌幅大于交易量且大于对标公司(中信-7%/海通-17%)。参考上半年数据,我们认为公司零售经纪业务面临其他券商的激烈竞争,表现不及预期,股基交易量市占率较年初下降0.8pc至5.1%(中信6%,+0.4pc/海通4.5%,-0.2pc),三季度可能进一步下滑;上半年公司重点发力高净值客户财富管理业务,佣金率微升至万3.5(中信维持万4.4/海通微降至万2.3),三季度预计维持该水平或略有下降。 坚持稳健经营,质押风险可控。根据数据,截至9月末公司股权质押未解押股数为47亿股,较上半年末环比上升7%(中信+4%/海通+5%);参考市值1212亿元,较上半年末环比上升3%(中信+5%/海通+3%)。根据数据测算,公司股权质押在预警线以下比重约为31%,横向来看风险相对较小(中信28%/海通41%)。随着监管政策化解股权质押风险,公司业务规模和风险有望得到进一步降低。 自营收益边际改善。前三季度公司自营业务收入45亿元,同比下降3%,剔除处置国联安基金收益后自营收入同比增长25%(中信-0.5%/海通-61%)。三季度公司自营业务边际改善,单季自营收入15亿元,环比增长60%而同比增长1%,推测增量收益来自处置金融资产和增加固收投资。 资产管理后期转型压力大。资管业务收入同比减少12%至11.6亿元(中信+6%/海通+2%)受资管新规的影响,上半年国君资管规模较年初下降5.5%至8383亿元。通道业务规模压缩幅度偏低,后期转型压力较大。 投行IPO及债券承销业务下滑。前三季度公司投行收入14亿元,同比减少20%(中信-20%/海通-25%)。受审核趋严因素的影响,公司IPO承销规模38亿元,同比减少53%(中信-15%/海通-78%);受公司债信用违约风险的影响,公司前三季度债券承销规模1660亿元,同比减少9%,表现弱于对标公司(中信+63%/海通+1%)。 大宗交易费用增加,资产减值压力减小。前三季度营业支出94亿元,同比增长25%(中信+1%/海通+4%),费用收入比降至44.3%。主要支出包括:(1)信用减值计提5.4亿元,同比多增2.7亿元但环比仅增0.8亿元;(2)大宗商品交易增加导致其他业务成本同比增长6.5倍至13亿元;(3)管理费用同比多增4.8亿元,主要来自职工薪酬增加。 投资建议:买入-A投资评级。我们认为公司客户基础仍扎实,享有龙头集中红利;经营风格稳健,主动压缩股权质押规模并计提减值准备,未来有能力应对风险。预计公司2018-2020年的EPS为0.91元、1元和1.09元,6个月目标价17.5元。 风险提示:交易量大幅萎缩风险/股权质押违约风险/政策变化风险。 招商证券:自营收入好于预期,信用减值未有多增 招商证券 600999 研究机构：申万宏源 分析师：马鲲鹏,王丛云 撰写日期：2018-11-02 三季报业绩下降幅度略好于预期。9M18公司实现营收77.9亿元,同比下降18.2%,归母净利润30.7亿元,同比下降26.4%,报告期加权ROE 3.80%,较去年同期减少2.35个pct;期末归母净资产798亿元,较年初增长0.76%。业绩下滑主因:1)利息支出48亿,同比提升38.9%;2)权益市场波动下,自营浮亏5.7亿,较去年同期减少12.1亿。 三季度市场成交低迷,拖累经纪业务收入。9M18经纪业务收入25.2亿元,同比-17.3%,较中期0.6%的正增长下滑明显,主因三季度市场成交低迷;上半年公司股基交易市占率3.91%保持平稳;主券商业务保持行业领先,自主研发“招证交易大师”推进PB 业务交易智能化,1H18托管外包产品数1.8万只,较上年末增长7.7%,托管备案产品数市占率26.5%,居行业第1,公募基金托管产品数同业第1;1H18主券商股基交易量同比大增48.9%,未来公司仍将进一步发展机构客户服务体系。 自营业务收入仅个位数下滑,好于预期。9M18自营收入16.3亿元,同比下滑6.7%,其中,公允价值变动净收益为-5.7亿元,但较1H18的-8.7亿元明显改善,略超预期;自营投资规模保持稳健增长,期末交易性金融资产、其他债权投资、债权投资、其他权益工具投资规模分别为867亿元、298亿元、18亿元、75亿元,合计规模1258亿元,较1H18多增102亿元;预计公司把握三季度债市行情,积极配置固定收益类产品。 投行业务IPO 承销规模行业第五,排队数量行业第四;债券承销保持行业前三。9M18投行收入10.3亿,同比下滑33.1%,主要是再融资承销规模下降导致。债券承销方面,ABS保持一马当先,贡献债承半壁江山:9M18,债券承销规模2743亿元,同比增长27.1%,行业第3,其中,ABS 承销金额1498亿元位居榜首,同比+46.1%,市占率达14.4%; 公司债与企业债承销规模496亿元,同比增长46.0%。股权承销方面,IPO 稳定再融资下滑,9M18公司IPO 承销额66亿元,排名行业第五;再融资承销规模151亿,同比下滑42.8%;公司IPO 储备项目充足,目前IPO 排队项目14家,排名行业第4。 资管重点发力主动管理,收入同比增长9%。公司9M18资管业务净收入8.7亿元,同比增长9.3%,目前公司积极调整资管业务结构,1H18资管规模6877亿,较年初下降-12%,主动管理规模为1387亿元,较年初增长9.0%;规模压缩下收入保持增长,前9月招证资管收入9.0亿,同比增长13.4%,净利润5.0亿,同比基本持平;此外,公司持有博时基金49%股权、招商基金45%股权,预计参股基金公司业绩保持稳中有增。 利息收入双位数增长,三季度信用减值计提未有多增。9M18利息净收入6.5亿,同比下滑54.4%;9M18公司利息收入54.5亿,同比+13.6%,利息净收入下滑主因短期公司债及收益凭证利息支出增加,9M18利息支出48.0亿,同比+38.9%。期末融出资金468亿,买入返售金融资产326亿,信用业务规模占净资产比重为99%,较年初下滑21个pct; 此外,9M18计提信用减值损失9670万元,并未有多增。 维持“增持”评级,公司自营收入个位数下滑好于预期,资管通道压缩下收入维持正增长难能可贵;PB 业务行业领先,为后续机构客户交易和产品创设业务发展蓄势。维持全年盈利预测,预计2018-2020年归母净利润为42.7亿、48.6亿、54.1亿,对应最新收盘价PE 为20倍、18倍、16倍。 光大证券:经纪转型卓有成效,债承发力风险改善 光大证券 601788 研究机构：安信证券 分析师：赵湘怀 撰写日期：2018-11-01 事件:2018年前三季度光大证券实现营业收入58.5亿元(YoY-12%,对标公司:招商-18%);实现归母净利润11.8亿元(YoY-48%,招商-27%)。我们认为公司三季报核心边际变化包括: (1)经纪业务聚焦中高净值客户战略显效,三季度单季环比增长3%而同期交易量环比下降16%; (2)债券承销业务继续发力,前三季度承销金额同比增长28%,弥补IPO项目缺失的影响; (3)IFRS9准则下公司对股权质押等业务计提减值,信用减值提升3.5亿元,带动费用同比增长15%。 经纪聚焦中高客户,季度收入逆市提升。公司经纪业务收入18亿元,同比减少11%(招商-17%),收入下降的主要原因是前三季度市场交易量同比下降11%;从季度环比来看,公司经纪业务收入单季环比增长3%而同期交易量环比下降16%,表明公司新采取的聚焦中高价值客群战略初现成效,客户数量和质量短板得到改善,预计股基交易量略有提升且佣金率稳定。展望四季度,公司经纪业务战略转变在边际上有利于提升市占率水平,市场交易量有边际企稳态势。 债券承销发力推动投行收入稳定。公司投行业务收入6亿元,同比下降2%(招商-33%)。 作为优势业务的债券承销业务发力,前三季度实现债券总承销金额1356亿元(YoY+28%,增幅高于上半年)。信用风险暴露背景下,公司债券承销业务能力和资源优势可以得到凸显,IPO 通过情况将成为边际变量。 股权质押规模压缩,风险改善。根据数据,截至9月末公司股权质押未解押股数为37亿股,较上半年末环比下降16%(招商-2%);参考市值484亿元,较上半年末环比下降10%(招商-2%)。随着股权质押规模将进一步压缩,公司风险得到进一步控制并提高资产质量。 自营收益稳定。公司自营投资收益17亿元(YoY+2%,招商-7%),增幅下降主因是同期高基数效应,符合此前预期。公司将资金主要投入固收类资产,拓展上证50和商品类场外期权交易业务。展望四季度,我们认为公司增配低风险债券和拓展衍生品业务的模式可带来相对稳定的投资收益。 资管转型显效,规模收入双升。公司资管业务收入5.1亿,同比增长27%(招商+9%)。 截至6月末光证资管资管规模 2877亿元,较年初上升5%,光证资管主动管理占比44%高于同业,在主动管理转型的趋势中具有先发优势。 职工薪酬和减值计提增加营业支出。前三季度公司利息净收入4.7亿元,同比减少55%(招商-54%),主因是公司降低了信用交易类业务规模且债务利息支出增加。营业支出27亿元,同比增长15%(招商-8%),其中管理费用增长5%主要因员工数量和薪酬均同比增长所致;IFRS9准则下公司对股权质押等业务采用预期减值法,信用减值较同期多计提3.5亿元。 投资建议:买入-A投资评级。我们预测2018-2020年公司EPS 分别为0.57/0.52/0.58元,对应六个月目标价为14元。 风险提示:证券市场风险/经营风险/信用违约风险。 广发证券点评报告:股债承销规模下滑,自营投资表现分化 广发证券 000776 研究机构：万联证券 分析师：缴文超 撰写日期：2018-09-03 投行收入降幅过半,承销规模有所萎缩。上半年IPO节奏放缓明显,叠加再融资新规和减持新规的影响,券商投行各条业务线承压,公司上半年仅实现投行业务净收入5.7亿元,同比大降57.3%。1)股权融资方面:公司在上半年完成股权融资主承销家数9家,股权融资主承销金额52.48亿元,同比下降75.4%;其中,IPO主承销家数4家(行业第5),IPO主承销金额20.98亿元(行业第9)。2)债券融资方面:公司主承销发行债券62期,总额281.82亿元,总额同比下降43.26%。公司上半年实现债券承销业务净收入1.76亿元,同比减少17.14%。3)财务顾问方面:公司在上半年实现净收入1.27亿元,同比减少41.23%。但公司担任财务顾问的重大资产重组项目达到7家,排名行业第4,完成交易金额98.51亿元,行业排名第14。公司整体并购重组实力较优,项目资源储备丰富。4)海外投行方面:广发控股香港在上半年表现相对较好,完成主承销(含IPO、再融资及债券发行)、财务顾问和并购等项目11个。我们认为,股债承销市场的行业性下滑是公司投行业务表现较差的主因,公司的承销家数和金额仍处于行业前列,中长期来看竞争力并未受到根本削弱。 投资收益下滑逾三成,固收自营表现较优。公司在2018年取得投资收益29.9亿元,同比大幅下滑35.5%。权益自营方面,受制于大盘在上半年的持续下行,公司持有的大量大盘蓝筹股跌幅较大。我们以“投资收益+公允价值变动损益”来衡量投资收益的净额,则公司权益投资收益净额为-4.33亿元,在去年8.48亿元高基数的基础上大幅下滑151%。与此相反,公司在债券自营方面收益良好。由于较好地控制了投资组合的久期、杠杆和投资规模,抓住了阶段性的市场机会,公司上半年固收投资收益净额高达22.90亿元,同比大增25.22%。公司自营投资的整体表现基本同步于大市,呈现股弱债强的表现。 经纪、资管相对稳健,“贝塔牛”发展可期。上半年公司股基成交量4.89万亿,同比增长3.16%,但业务净收入14.41亿元,同比减少8.74%。融资融券期末余额为505.71亿元,市占率稳定在5.5%,两融带来的利息收入为20.92亿元,同比增加4.58%。在代销金融产品业务领域,公司实现手续费及佣金净收入0.92亿元,同比大增64.89%,反映了公司财富管理转型的稳步推进。资管方面,业务净收入为5.90亿元,同比减少23.71%。但广发资管在资管新规指引下,稳步推进主动管理转型。截至2018年6月底,广发资管的托资金规模在证券行业排名第8,受托资产管理业务净收入行业排名第5。此外公司在金融科技、人工智能领域持续推进。自主研发的机器人投 顾贝塔牛继续进行三期功能优化迭代,已累计成功服务客户数65万,其80%的策略组合跑赢比较基准,并完成金融产品销售额72亿元。同时公司的易淘金APP进行了进一步升级,目前已经成为交易与理财并重的财富管理终端,金融产品销售和转让金额达983.73亿元。此外,上半年公司手机证券用户数超过1,857万,较2017年年底增长18.05%。 盈利预测与投资建议:公司2018上半年的业绩整体表现不佳,投行、自营业务下滑严重,但公司综合实力居于券商前列,且在业务规模方面仍有优势,我们预计中长期来看,两项业务将大概率有所回暖。而公司在经纪、资管方面经营稳健,金融科技的不断赋能也将助力公司实现稳定增长。我们预计公司2018/2019/2020年归母净利润分别为64.02/76.71/89.54亿元,对应EPS为0.84/1.01/1.17元,对应BVPS为11.28/11.89/12.66元。首次覆盖,予以“增持”评级。 风险因素:市场持续低迷,政策监管不确定性,资本运用效率不及预期。 |
