高景气延续水泥价格韧性凸显 水泥股迎投资机遇

　个股方面，昨日，19只水泥股逆市上涨，博闻科技（行情 研报）涨幅居首，达到8.7%，福建水泥（行情 研报）紧随其后，涨幅为6.53%，冀东水泥（行情 研报）、亚泰集团（行情 研报）等个股涨幅也均在2%以上，分别为2.99%、2.37%，此外，金隅集团、祁连山（行情 研报）、海螺水泥（行情 研报）、青松建化（行情 研报）、塔牌集团（行情 研报）、尖峰集团（行情 研报）、天山股份（行情 研报）、万年青、金圆股份、宁夏建材（行情 研报）等个股涨幅也均超1%。

　　资金流向方面，媒体市场研究中心根据数据统计发现，昨日，14只水泥股呈现大单资金净流入态势，福建水泥大单资金净流入超1000万元，为1811.31万元，金隅集团、海螺水泥大单资金净流入也均超400万元，分别为988.46万元、407.71万元。

　　值得一提的是，水泥行业全年业绩或超预期，有望成为2018年业绩确定性最强的板块之一，这一观点获得华融证券、国金证券（行情 研报）等机构的认可。虽然目前披露年报业绩预告的水泥行业上市公司仅有6家，但5家公司都有望实现年报业绩预喜，塔牌集团、西部建设（行情 研报）、华新水泥（行情 研报）等3家公司更是预计年报净利润同比翻番。

　　事实上，水泥行业高景气延续，进入旺季以来工程赶工需求旺盛，水泥价格持续上涨;10月底-11月初突发强制性限产叠加熟料和水泥库存低位，沿江熟料价格两次上涨，带动区域水泥价格跳涨，全国水泥均价创历史新高并有望高位维 稳。光大证券（行情 研报）表示，受益于投资拉动，且地产新开工、施工加速，水泥需求增速持续向好，南强北弱格局延续。行业供给端紧约束延续：水泥新增产能和产能异地置换从严监管。南部地区水泥企业有基本面支撑，估值水平整体较低，建议配置华新水泥和海螺水泥，优选万年青，关注福建水泥、塔牌集团等。

　　中泰证券也指出水泥企业上下游一体化(能够获取完整产业链条的利润)、具有高集中度(类区域垄断)和强产能调节能力(无库存，开关容易)，所以价格具备极强韧性(可以说是工业品里最好的，当前时点就是水泥价格韧性极好的凸显);此外，由于水泥行业集中度提升、无新增产能和需求总量已处于高位，整体行业的盈利韧性或好于市场预期。

　　个股布局方面，近30日内，共有10只水泥股获机构给予“买入”或“增持”等看好评级，华新水泥、万年青、海螺水泥、中材国际（行情 研报）等4只个股机构看好评级家数均在5家以上，分别为9家、7家、7家、7家，祁连山、冀东水泥、金隅集团等个股也均获2家及以上机构看好，其他获机构看好的水泥股还有：塔牌集团、天山股份、鄂尔多斯（行情 研报）。

　冀东水泥2018三季报点评:看好未来区域需求弹性以及龙头整合成效

　　冀东水泥 000401

　　研究机构：中信建投证券 分析师：王愫,花小伟 撰写日期：2018-10-22

　　事件

　　冀东水泥发布2018 年三季报,公司实现营业收入221.19亿元,同比增长15.03%;归属于上市公司股东净利润14.15亿元,同比大幅增长111.70%;扣非归母净利润11.64亿元,同比大幅增长244.65%;基本每股收益1.050元,同比增长111.69%。其中第三季度单季度,公司实现营业收入91.58亿元,同比增长15.57%;归属于上市公司股东净利润6.60亿元,同比增长13.16%;扣非归母净利润6.65 亿元,同比增长79.52%,基本每股收益0.490元,同比增长13.16%。

　　简评

　　前三季度销量同比增加,第四季度价格有望高位运行 公司第三季度水泥熟料销量4377万吨,较去年同期4083万吨同比增加7.2%。2018年1-9月,按照会计核算口径,公司水泥和熟料综合销量约6,975万吨,较上年同期同口径6,735万吨,增长约3.6%。而上半年2018H1水泥和熟料销量约为2598万吨,比同期2017年H1销量2652万吨略有下降。下半年7月31日政治局会议中提出,要“加大基础设施领域补短板的力度”,预计在基建“补短板”拉动下,四季度基建的需求将有所回升。公司主要产能分布地区华北、西北、东北高标水泥前三季度含税均价分别为392元/吨、386元/吨、412元/吨,分别环比增长40元/吨、65元/吨、64元/吨。展望四季度,水泥价格有望继续保持高位运行。

　　公司整合初见成效,管理费用率大幅下降 公司与间接控股股东金隅集团分别以22 家、10 家子公司资产共同组建合资公司,两者在京津冀区域的协同效应明显,市场占有率将达到50%以上。重组后公司期间费用率大幅下降。同时金隅剩下的十四家水泥公司将在未来三年内注入。公司及子公司计坏账准备和资产减值准备共7,182.55万元,影响公司三季报归母净利4,096万元。

　　投资评级和盈利预测

　　未来区域环保高压形势不会逆转,错峰生产、协同等产能收缩方向不变,雄安新区建设对京津冀区域需求带来中长期支撑,区域竞争以及供需格局好转,行业景气有望维持。看好公司未来发展。按合并后口径计算,预计2018-2019年实现收入310.99和317.52亿元,实现净利润17.73和19.79亿元。对应EPS1.32和1.47元。维持“买入”评级。建议重点关注。

　万年青2018年三季报点评:净利润同增273%,现金流改善明显

　　万年青 000789

　　研究机构：国信证券 分析师：黄道立,陈颖 撰写日期：2018-10-31

　　收入增长52.06%,归母净利润增长272.58%,EPS1.42元/股

　　前三季度公司实现营业收入70.18亿,同比增长52.06%,归母净利润8.72亿,同比大幅增长272.58%,扣非后归母净利润为8.95亿,同比大幅增长290.39%,EPS1.4216元/股。公司Q3单季度收入和净利润分别为29.27和3.58亿,分别同比增长56.51%和144.39%,主要受益于水泥等产品量价齐升。

　　盈利能力大幅改善,现金流改善明显

　　公司前三季度实现毛利率33.29%,盈利能力较去年同期大幅提高10.96个百分点。面对原材料价格大幅上涨,公司狠抓降本增效,不断夯实内部管理,提升经营质量,努力建立现代化组织管理体系,降低管理成本,此外深化银企合作,控制融资成本,提高资金管理水平,降低财务费用,前三季度销售、管理、财务费用率分别实现2.62%、3.96%和0.83%,较去年同期分别降低0.88、0.55、1.37个百分点,净利率实现20.2%,同比大幅提高10.03个百分点。现金流方面,受益于水泥等价格大幅上涨,公司收到现金明显增加,前三季度经营性净现金流实现14.12亿元,同比大增124.44%。

　　水泥价格高位运行,库存持续下行

　　年初以来,江西及华东地区水泥价格高位震荡,水泥库存持续下行。据数字水泥网数据,截止10月19日,江西及华东地区水泥价格分别为460和482.14元/吨,分别同比增长35.29%和25.70%,均处于历史高位水平,库容比分别持续下行至41.25%和43.33%,同比降低10.00和15.21个百分点。今年年初,江西省要求在2018-2020年全省推广错峰生产,原则上不少于55天,进一步促进供给收缩,支撑水泥价格。

　　区域龙头优势明显,继续给予“买入”评级

　　公司具有60年的建厂历史,技术力量雄厚,在华东地区具有较高的品牌知名度,拥有13条熟料生产线,熟料设计产能产能接近1400万吨/年,水泥设计产能接近2500万吨/年,水泥产品在江西的市占率一直位居前列。目前区域需求维持相对稳健,供给持续向好,预计公司18-20年EPS分别为1.99/2.20/2.40元/股,对应PE为6.2/5.6/5.1x,买入

　　风险提示:宏观经济超预期下行;供给端超预期放松。

　华新水泥:持续看好公司水泥均价弹性

　　华新水泥 600801

　　研究机构：西南证券（行情 研报） 分析师：余尊宝 撰写日期：2018-10-29

　　事件:公司发布2018 年三季报,1-9 月实现营业收入190.4 亿元,同比增长32.7%;实现归母净利润34.1 亿元,同比增长225%;经营活动产生的现金流量净额为51.5 亿元,同比增长157.4%;基本每股收益2.28 元。

　　2018 前三季度业绩符合预期,水泥销售均价提升是主因,全年业绩预计超50 亿。2018 中报超市场预期,三季度淡季不淡,市场普遍提高了公司三季度业绩预期,从单三季业绩看,营收和归母净利润同比增速分别为44%和318%,期间费用率12%与二季度持平。毛利率方面,受华中、西南水泥均价上涨较多, 毛利率在淡季保持在39%的高位。综合公司所在业务区域供需情况,四季度仍将处于紧平衡状态,2018 全年业绩预计超50 亿元。 2018上半年华中和西南地区基建投资增速整体不弱,2018三季度西南保持快速增长。公司是华中、西南地区水泥龙头,下半年或将持续受益地区基建拉动:2018上半年,华中、西南地区基建投资增速较快,湖北、湖南、重庆、四川、贵州、云南和西藏基建投资增速分别为10.3%、10.5%、5.3%、10.6%、17.4%、11%和19.5%,以水泥熟料产量看,湖北和湖北小幅降1.6%,西南大幅上升5.6%。三季度,西南地区累计水泥产量3.2亿吨,全国占比20%,同比增速7%,保持了快速增长势头。

　　长期看,华中和西南地区水泥均价向上空间大,公司业绩弹性足。华中和西南地区由于整体需求和错峰限产强度弱于华东和华南地区,水泥价格长期低于华东和华南地区,水泥未来均价向上空间大:一是环保错峰的执行力度在提升, 水泥企业的市场行为更加注重长期利益,从错峰情况看,2017年错峰力度和实施到位情况最好的是华北和华东地区,西南地区除了四川错峰力度较强外,其它地区错峰力度均有改善空间。二是华中和西南地区基础设施相对薄弱,地区基建投资有望进一步拉动水泥需求,另外,扶贫攻坚作为“十三五”三大目标之一,云南和贵州是我国精准脱贫的主要地区,对水泥的需求将形成增量。

　　盈利预测与评级:预计公司2018-2020 年EPS 分别为3.37 元、4.03 元、4.48 元,未来三年归母净利润将保持48%的复合增长率,维持“买入”评级。

　　风险提示:(1)水泥行业错峰限产不及预期;(2)华中和西南地区基建投资增速大幅下滑的风险。

祁连山:期待西北基建回暖改善下游需求

　　祁连山 600720

　　研究机构：西南证券 分析师：余尊宝 撰写日期：2018-10-29

　　事件:公司发布2018年三季报,1-9月实现营业收入43.2亿元,同比下降6.72%;实现归母净利润5.5亿元,同比下降5%;经营活动产生的现金流量净额为10.2亿元,同比增长22.1%;基本每股收益0.71元。

　　三季度需求仍较差,销量下滑,三季报业绩低于预期。公司1-9月受地区水泥需求下滑影响,水泥产销量下滑,单季度营收增速分别为-24%、-6%和-3%,归母净利润增速分别为-15%、17%和-16%。根据公司历年经营特点,二三季度是获取利润的主要时段,从2018前三季度业绩增长看,水泥均价上升使综合毛利率从31%提升至34%,但需求不及预期使销量下滑,全年业绩或低于预期。

　　水泥行业步入新阶段,“低价搞基建”已成过去式,公司毛利率将稳步提升。2017年供给侧改革进入深水区,水泥行业生态发生了较大变化,来自需求端的变化不大(1-12月水泥总产量23.2亿吨,同比下降0.2%),供给端受成本支撑、错峰生产、停窑限产和环保督察三大因素影响,水泥供给存量博弈,龙头水泥公司市占率有所上升,水泥价格维持在较高水平,“低价搞基建”成为过去式。2018年,随着环保督察进入常态化,错峰限产下的水泥供给使市场大致维持在紧平衡状态,2018年水泥平均价格大概率高于2017年。

　　西北水泥公司或将长期受益于基建投资带来的需求改善。公司深耕甘肃和青海两地,其中,甘肃地区市占率达到41%以上,青海地区的市占率达30%。2018上半年西北基建投资增速反弹较慢,其中,甘肃基建投资增速从2017上半年的-32.4%变为18.3%,青海从6%变为-1%,导致水泥需求明显下滑,但由于地区有冬季和夏季错峰存大,地区水泥价格维持在高位。另外,根据甘肃2018年政府工作报告,甘肃2018年将有165个重点项目,年度计划投资1240亿元。因此,2019-2020年甘肃固定资产投资和基建投资反弹预期较强,看好公司下游需求反弹带来的业绩改善。

　　盈利预测与评级:预计公司2018-2020年EPS分别为0.73元、0.88元、1.02元,未来三年归母净利润将保持11.1%的复合增长率,考虑公司所在区域基建投资改善需求端尚需政策和资金落地,当前时点下调至“增持”评级。

　　风险提示:(1)地区基建投资增速持续下滑的风险;(2)西北地区水泥企业协同不达预期的风险。

　中材国际(600970)利润增速及毛利水平强劲，现金流及新签合同增速承压

　　2018年10月29日 安信证券 王鑫,苏多永

　　事项：公司发布2018年第三季度报告，前三季度实现营业收入141.67亿元，比上年同期增加6.62%;实现归属于上市公司股东的净利润10.11亿元，比上年同期增加40.86%，扣非后同比增加54.69%。其中Q3单季实现营业收入40.87亿元(同比-8.07%)、实现归属于上市公司股东的净利润3.63亿元(同比+33.47%)。

　　Q3净利润增速持续强劲，计提资产减值损失同比增加：营收增速方面，公司Q1~Q3营收实现同比增速+6.62%，较2017年同期增速(+5.20%)提升约1.4个pct，处于近10年间(2009-2018)3季报营收增速约70分位;分季度来看，2018年Q1~Q3分别实现营收增速15.29%、12.99%、-8.07%，前三季度单季营收同比增速呈逐渐下滑迹象，但Q2单季环比增速约24%，我们判断根据工程行业惯例Q2、Q4或为集中确认收入期。归母净利润增速方面，公司Q1~Q3归母净利润实现同比增速+40.86%，较2017年同期增速(+48.40%)下降约7.5个pct，处于近10年间(2009-2018)3季报归母净利润增速约70分位。本期公司计提资产减值损失同比增加约1.05亿元，主要为本期按照账龄计提的应收款项坏账增加所致。我们计算公司自2009年以来，其前三季度归母净利润CAGR达到约7.9%。分季度来看，2018年Q1~Q3分别实现归母净利润增速18.09%、59.22%、33.47%，Q2增速相对较高。

　　毛利率水平达到近10年较高水平，汇兑收益致财务费用大幅改善，经营性现金流承压：公司三季报综合毛利率达到18.40%，较去年同期提升了1.1个pct，为近10年间(2009-2018)3季报最高毛利率水平，同时自2014年以来实现持续提升，判断为公司推行精细化管理、加强成本进度控制及部分结算项目毛利率较高所致。期间费用方面，公司前三季度期间费用率为5.29%，如将研发费用加回计算为7.63%，较去年同期大幅降低了3.03个pct，主要为期内财务费用较上年同期减少约5.05亿元，原因是本期受美元、欧元汇率变动影响产生汇兑收益所致。净利率及ROE方面，公司三季报销售净利率为7.15%，同比提高了1.7个pct;ROE(加权)为12.79%，同比提高了2.77个pct，净利率与ROE的提升均来自于净利润的大幅增加。现金流方面，前三季度公司经营活动产生的现金流量净额为-21.34亿元，较去年同期增加流出约22.15亿元。期内收现比为0.90，较去年同期1.24降低约27%，判断或与埃及GOEBeniSuef项目按合同约定采用分期收款有关(期内长期应收款相应同比增加50.54%)。期内公司长期借款虽因埃及GOEBeniSuef项目资金需求同比增加约19%，但筹资活动产生的现金流量净额比去年同期减少流入约3.8亿元，主要为期内公司偿还的借款较上年同期增加所致。

　　货币资金余额较年初有所减少，长期应收款增幅较大，杠杆水平仍较低：货币资金方面，期末公司货币资金余额为82.65亿，较年初减少14.13亿元，主要为前述期内经营性现金净流出增加及筹资性现金流入减少原因所致。预收款项和应收账款方面，前三季度公司预收款项为94.41亿元，与年初基本持平，但较去年同期减少约13%。前三季度公司应收账款及应收票据为42.61亿元，较年初增加4.51亿元(+11.84%)，较去年同期增加约22%。基于前述埃及GOEBeniSuef项目采用分期收款原因，长期应收款较年初增加13.14亿元(+50.54%)，较去年同期增加约69%。资本结构方面，报告期末公司的资产负债率为72.05%，同比降低2.17个pct，较6月底降低了1.74个pct;如考察剔除预收账款后的资产负债率，三季度末仅为41.63%，有息负债比例较低。

　　年内新签合同额增速承压，订单收入比仍有安全边际，积极拓展新型业务项目：根据公司披露的2018年第三季度主要经营数据，2018年1-9月，公司累计新签合同额合计约177.30亿元，同比减少33%，其中Q3单季新签合同额累计56.48亿元，同比减少48%。分季度来看，2018年Q1~Q3分别新签合同额54.00亿元(同比-21.59%)、66.81亿元(同比-25%)、56.48亿元(同比-48%);分结构来看，前三季度各细分领域新签合同情况为：工程建设128.99亿元(同比-32%)、装备制造31.43亿元(同比+22%)环保14.34亿元(同比-13%)、生产运营管理0.62亿元(同比-98%)、其他1.91亿元(同比+26%)。公司披露截至2018年9月末，公司未完合同额为465.80亿元，较去年同期增长14%，相当于公司2017年营业收入195.54亿元的2.38倍，较高订单收入比为公司后续业绩持续增长奠定了良好的基础。此外，公司积极拓展水泥总承包工程以外的新型业务：10月9日公告作为牵头人与东方园林（行情 研报）、核工业井巷建设联合中标21.48亿元枞阳县城区水环境综合治理PPP项目，10月25日公告子公司中材环境拟与临沂中联水泥共同投资实施临沂水泥窑无害化协同处置10万吨/年危险废物项目等。

　　投资建议：我们看好公司传统业务水泥工程及装备业务的稳健增长，新型业务中环保、运营服务及多元工程占比有望逐渐提升并优化盈利能力，公司在水泥窑协同处置产业领域具备技术优势及发展潜力。我们预测公司2018年-2020年的收入增速分别为12.0%、15.2%、16.8%，净利润增速分别为43.9%、26.2%、20.1%，实现EPS分别为0.81、1.02、1.22元。维持公司“买入-A”投资评级，基于当前市场情况调整公司6个月目标价为9.60元，相当于2018年11.8倍的预期市盈率估值。

　　风险提示：宏观经济大幅波动，海外业务进展不及预期，工程进度不及预期，股权激励进展不及预期，环保业务增长不及预期，水泥窑协同处置业务发展不及预期等。